Quel che nemmeno il lavorone di Draghi garantisce all'euro

Con il programma di acquisto di titoli del settore pubblico iniziata a marzo, o Quantitative easing (Qe), la Banca centrale europea (Bce) intende perseguire un obiettivo dichiarato e due finalità sottintese. L’obiettivo dichiarato è quello di contrastare la deflazione europea. Come? La logica che il presidente Mario Draghi ha spiegato nelle conferenze stampa è piuttosto macchinosa: il Qe dovrebbe convincere consumatori e imprese che i prezzi riprenderanno a crescere al 2 per cento e, grazie ai tassi d’interesse reali più bassi, ciò farà crescere la domanda di credito, la spesa e l’occupazione. Il ragionamento ipotizza che il settore privato deciderà di spendere di più per il solo fatto che la Bce sta acquistando titoli pubblici. E ignora il fatto che nelle loro decisioni di spesa le famiglie guardano alla propria sostenibilità finanziaria, che si è deteriorata nei lunghi anni di perdita di posti di lavoro e di austerità e non si vede come possa beneficiare del semplice fatto che le banche vendono titoli del loro portafoglio contro crediti sul loro conto presso la Bce.

Le altre due cinghie di trasmissione tra Qe e crescita riguardano gli spread e il cambio euro-dollaro. Per quanto riguarda gli spread, l’acquisto dei titoli pubblici non può che avere effetti (benefici) di ulteriore contrazione del differenziale dei rendimenti nell’Eurozona, almeno per quei paesi che rientrano nel programma (e cioè tutti tranne la Grecia) e a condizione che le negoziazioni con l’unico paese che ne è fuori proseguano lungo un itinerario di graduale convergenza delle reciproche posizioni. Mancando quest’ultimo tassello, anche la convergenza dei rendimenti sarebbe a rischio. Ma pur ammettendo che il negoziato con la Grecia prosegua senza intoppi – intanto ieri però il governo ellenico ha emanato un decreto legge che obbliga gli enti locali a trasferire tutte le riserve in contanti alla Banca centrale del paese – il calo dei rendimenti potrebbe avere conseguenze irrisorie sulla spesa del settore privato. Tassi più bassi significano, prima di tutto, una redistribuzione del reddito da chi percepisce interessi a chi li paga. Che questo comporti una maggiore spesa complessiva è del tutto ipotetico, a meno che a ciò si accompagni una crescita del credito bancario. E ritorniamo alla questione della fragilità finanziaria del settore privato. Far ripartire la domanda per consumi e investimenti finanziandola con un aumento del debito privato è, almeno per ora, soltanto un auspicio.

Infine, il cambio. L’intento più o meno sottinteso del Qe è il deprezzamento dell’euro per rilanciare la domanda dall’estero. Effettivamente, è grazie all’avanzo della bilancia commerciale se la crescita del pil dell’Eurozona ha potuto galleggiare un poco al di sopra dello zero. L’aumento delle esportazioni nette fornisce al settore privato una fonte di denaro che oggi difficilmente può provenire da una crescita del debito interno, privato o pubblico. E tuttavia confidare sull’export significa anche mettere il destino dell’Europa nelle mani della dinamica del ciclo estero, che potrebbe anche invertirsi vanificando tutto il senso dell’operazione.

C’è anche un altro problema, ed è quello della futura dinamica del cambio euro-dollaro. Il ragionamento per cui il Qe dovrebbe mantenere basso il valore dell’euro si basa su una considerazione di fatto. A fine 2009, il tasso di disoccupazione era al 10 per cento sia nell’eurozona sia negli Stati Uniti. Oggi, in Europa, è ancora più elevata di allora, mentre in America si è quasi dimezzata. La differenza del ciclo economico tra le due aree valutarie, che si riflette anche nei tassi europei più bassi di quelli americani, dovrebbe dunque tenere basso il valore dell’euro sul mercato dei cambi. Ma il deprezzamento dell’euro è soprattutto l’effetto di vendite importanti di euro da parte di gestori di fondi e di Banche centrali estere. I “fondamentali” ci dicono un’altra cosa, e cioè che la valuta di un’economia soggetta a deflazione, a politiche fiscali e monetarie restrittive (ricordiamoci che il tasso negativo della Bce è una tassa sul settore bancario) e con un forte avanzo della bilancia commerciale non può alla lunga che apprezzarsi.

La morale di tutto ciò è che il Qe di Draghi ha avuto una funzione strutturale positiva, creando il precedente di un acquisto (quasi) incondizionato di titoli pubblici. Ma non si tratta di un meccanismo attendibile per rilanciare la domanda.

[**Video_box_2**]Di ritorno da Washington, il capo del governo italiano, Matteo Renzi, ha confrontato la ripresa economica americana con quella europea affermando che “qualcosa non ha funzionato a casa nostra” e auspicando che “l’esperienza del governo degli Stati Uniti sia un modello per l’economia europea”. Ma se queste parole potranno tradursi in una vera svolta di politica economica dipende da due condizioni. La prima è riconoscere che le riforme strutturali possono servire a ridurre le distanze tra i paesi, ma non a ridurre la disoccupazione complessiva dell’Eurozona. E i governi europei non stanno compiendo alcuno sforzo genuino per concentrare le proprie forze sugli obiettivi economici d’insieme dell’Eurozona. Ognuno, Italia compresa, guarda al cortile di casa.

La seconda è che volendo prendere a modello la politica economica americana, occorre partire da questo dato: la disoccupazione negli Stati Uniti è calata dopo che il bilancio pubblico ha segnato un rapporto tra disavanzo e pil che ha raggiunto il 12,6 per cento nel 2009 e che è rimasto al di sopra dell’8 per cento per cinque anni consecutivi. La crescita del pil ha poi riportato il rapporto deficit/pil a livelli un po’ troppo europei e ora, anche in combinazione con il calo del prezzo del petrolio che in America sta avendo cattive ripercussioni sul credito bancario, è probabilmente troppo basso. Toccherebbe all’Europa raccogliere il testimone, ma non si vedono staffettisti con lo sguardo lungo.

Andrea Terzi è professore di Economia alla Franklin University Switzerland