Memento sul perché la Manovra gialloverde sarà lunare

Il 13 ottobre il presidente dell’Ufficio parlamentare di bilancio (Upb), Giuseppe Pisauro, ha inviato al ministero dell’Economia (Mef) guidato da Giovanni Tria le motivazioni con cui non valida le previsioni programmatiche per il 2019 pubblicate nella Nota di aggiornamento del Def (NaDef) ritenendole irrealistiche sulla base delle valutazioni prodotte anche avvalendosi di Centro europa ricerche (Cer), Prometeia, e Ref. ricerche, che fanno parte del panel di cui si avvale l’Upb per le sue valutazioni. Il quadro macroeconomico delineato dal governo è messo in dubbio per previsioni e stime ottimistiche sulla crescita economica e sull’inflazione oltre alla difficoltà a indivuare coperture sufficienti per i principali provvedimenti annunciati. Pubblichiamo l’allegato alla lettera a partire dalle Osservazioni sul quadro macroeconomico programmatico.

Si illustrano di seguito gli elementi presi in considerazione nell’esercizio svolto con il panel Upb, ai fini della valutazione congiunta del quadro programmatico del governo presentato nella NaDef 2018.

Il principale elemento ostativo alla validazione delle previsioni programmatiche del Mef è che la dinamica delle più rilevanti variabili dell’attività economica e dei prezzi appare complessivamente poco prudente, nel confronto con le stime del panel Upb.

• Nelle stime del panel la crescita stimata dal Mef per il pil del 2019 eccede non solo quella della mediana ma anche, in misura non trascurabile (due decimi di punto percentuale), quella dell’estremo superiore. Rispetto allo scenario a legislazione vigente, la valutazione dell’impatto positivo della manovra sulla crescita reale è, per tutti i previsori del panel Upb, inferiore a quella implicita nella previsione del Governo. Il disallineamento deriva interamente dalle previsioni sulle maggiori componenti della domanda interna, consumi e investimenti. In particolare, gli investimenti in beni strumentali, che sono principalmente operati dal settore privato, registrano nella NaDef una crescita eccedente, rispetto a quella dell’estremo superiore del panel, di circa due punti percentuali; la prudenza nelle proiezioni del panel risiede anche nella considerazione che tale componente ha ormai sostanzialmente recuperato i valori precedenti la crisi dei debiti sovrani per cui occorrono miglioramenti delle aspettative di profitto delle imprese affinché la dinamica resti elevata. Inoltre, i recenti segnali di restrizioni nei criteri di erogazione del credito, verosimilmente indotti dalla volatilità registrata sui mercati dei titoli obbligazionari a reddito fisso, suggerirebbero prudenza nell’indicare previsioni sugli investimenti privati ampiamente superiori a quelle del tendenziale.

• I divari rispetto alle stime del panel non sono trascurabili anche per quanto riguarda i prezzi. Nelle stime del Mef il deflatore del pil eccede l’upper bound del panel Upb, sebbene in misura lieve. Rispetto allo scenario a legislazione vigente del Mef la minore accelerazione dell’inflazione (misurata dal deflatore dei consumi privati) è quantificabile in otto decimi di punto percentuale; tale misura appare coerente con la disattivazione delle clausole sull’Iva ed è in linea con le stime del panel. Di contro, il deflatore del pil si riduce rispetto allo scenario tendenziale soltanto di 0,2 punti percentuali, quindi assai meno rispetto all’incidenza dei consumi sul totale del pil. L’ipotesi interpretativa secondo cui il deflatore del pil programmatico beneficerebbe nella NaDef del carattere espansivo della manovra non trova riscontro nelle dinamiche delle componenti di domanda. In condizioni di sostanziale invarianza sui prezzi all’import e all’export, i deflatori che più contribuiscono al rialzo tra lo scenario programmatico e il tendenziale sono quelli dei consumi pubblici (con un impatto sul deflatore del pil al più dello 0,1 per cento) e delle scorte (un aggregato statistico molto difficile da stimare e da interpretare); per contro, il deflatore degli investimenti, ossia della componente che nella NaDef più è attivata dalla manovra, resta nelle previsioni del Mef sugli stessi valori dello scenario tendenziale. In definitiva, il differenziale tra deflatore del pil nel quadro programmatico e tendenziale del Mef appare troppo basso e poco interpretabile, in termini di componenti di domanda.

• Tenendo conto anche dei citati scostamenti sulle variabili reali, la dinamica del pil nominale, variabile direttamente legata agli andamenti dei maggiori aggregati di finanza pubblica, risulta molto diversa rispetto al consenso del panel: il divario di crescita è di sette decimi di punto percentuale rispetto alla mediana e di quattro decimi rispetto all’estremo superiore. Per una compiuta interpretazione delle stime del panel si osserva che la mediana delle previsioni del pil nominale non cambia tra lo scenario tendenziale e il programmatico; la ragione risiede nel fatto che il miglioramento del pil reale (che beneficia della manovra) è interamente compensato dalla decelerazione del deflatore del pil (che recepisce il mancato aumento dell’Iva). L’aumento del pil nominale nel quadro programmatico della NaDef rispetto allo scenario tendenziale non trova dunque riscontro nelle valutazioni del panel. In precedenti esercizi l’Upb aveva validato quadri macroeconomici con lievi disallineamenti sulla crescita, ma in virtù di stime sul pil nominale all’interno dell’intervallo di variazione definito dai previsori del panel. Gli scostamenti sul pil nominale assumono particolare importanza in questo esercizio, in quanto incidono sulla prudenza richiesta al quadro macroeconomico anche per le implicazioni sugli indicatori di finanza pubblica (solo per fare un esempio, semplicemente utilizzando il pil nominale della previsione Upb, la più vicina tra quelle del panel alla previsione della NaDef, il rapporto debito pubblico/pil nel 2021 risulterebbe più alto di un punto percentuale rispetto alla proiezione ufficiale). Un altro ordine di considerazioni riguarda le dinamiche infra-annuali, sia con riferimento alle tendenze cicliche sia per quanto attiene alla tempistica degli stimoli di bilancio.

• La fase congiunturale dell’economia italiana si è progressivamente indebolita nella prima metà dell’anno e, secondo le previsioni Upb, la crescita dell’attività economica resterebbe molto contenuta anche nel breve termine. Incorporando uno scenario di variazione del pil dello 0,1 per cento sia nel terzo sia nel quarto trimestre di quest’anno, il trascinamento statistico al 2019 sarebbe molto basso (0,2 per cento). Ne deriva che per conseguire una variazione annua del prodotto dell’1,5 per cento sarebbe necessaria una forte e rapida accelerazione già dal primo trimestre del 2019, su ritmi non inferiori allo 0,5 per cento in termini congiunturali in tutti e quattro i trimestri (una tale ricorrenza non si verifica in Italia dalla fine degli anni Novanta). Andamenti più progressivi e più realistici resterebbero invece coerenti con il quadro tendenziale del Mef (per conseguire l’aumento annuo dello 0,9 per cento sarebbe sufficiente una crescita dello 0,3 per cento sul periodo precedente nei quattro trimestri del prossimo anno).

• Quanto precede rileva anche in virtù della verosimile distribuzione temporale delle misure programmate dal governo nei prossimi trimestri. L’incremento degli investimenti pubblici, che sono tipicamente molto espansivi, nello scenario programmatico si somma alla netta inversione di tendenza già stimata nello scenario a legislazione vigente; ne consegue che la componente ascrivibile al programmatico potrebbe ragionevolmente concentrarsi nella seconda metà del 2019, più che nei primi mesi. Anche l’avvio del Reddito di cittadinanza, che comporta un’espansione del reddito disponibile delle famiglie più disagiate (normalmente caratterizzate da una propensione al consumo elevata), potrebbe richiedere qualche mese per essere attivato.

Infine, si segnala la possibile moderazione degli effetti espansivi della manovra sulla crescita, a causa della reazione degli investitori finanziari. Successivamente all’annuncio degli obiettivi di finanza pubblica, avvenuto a fine settembre, le tensioni sul mercato dei titoli di Stato italiani sono rapidamente tornate a inasprirsi, in misura non trascurabile. Poiché la nostra economia è più esposta di altre a tali turbolenze, in considerazione dell’elevato stock di debito pubblico da rifinanziare, la perdita di valore degli attivi finanziari può riverberarsi sulla fiducia e quindi sulle decisioni di spesa di famiglie e imprese.

Gli elementi di perplessità già rilevati per l’anno prossimo tendono a rafforzarsi sul biennio 2020-’21. La risposta dell’economia allo stimolo fiscale resta elevata, nonostante nel biennio le clausole sull’Iva vengano disattivate solo in parte. Il ritmo di crescita dell’attività economica eccede l’estremo superiore dei previsori del panel Upb in entrambi gli anni. In termini di componenti di domanda, oltre ai valori elevati sugli investimenti in macchinari e attrezzature, similmente a quanto avveniva per il 2019, si rilevano anche scostamenti rispetto alle stime del panel sulle previsioni dei consumi privati. Si registrano disallineamenti anche sui prezzi, soprattutto sul deflatore dei consumi, e il tasso di variazione del pil nominale nel 2020 eccede agli estremi superiori del panel. Il biennio 2020-’21 si caratterizza quindi per un moltiplicatore dello choc di finanza pubblica relativamente alto, sia con riferimento all’attività economica sia per quanto attiene ai prezzi.

Sintesi

L’Upb ha effettuato una valutazione complessiva della previsione programmatica del governo, avvalendosi come di consueto delle analisi svolte dal panel Upb. Sulla base di tale esercizio di valutazione si è giunti alla conclusione che le previsioni macroeconomiche sul 2019 nel quadro programmatico della NaDef 2018 non sono validate dall’Upb. Tale valutazione discende dai significativi e molteplici disallineamenti sulle principali variabili del quadro programmatico, con riferimento sia alla crescita economica sia ai prezzi, rispetto alle previsioni del panel. La decisione è tra l’altro corroborata dalle informazioni più aggiornate sulle tendenze congiunturali e dal confronto con le previsioni di altre istituzioni. Infine, anche le previsioni macroeconomiche del Mef per gli anni successivi (biennio 2020- ’21), che non sono oggetto di validazione, sono ritenute ottimistiche.